金配资华住：深蹲起跳后，“优等生”还能当多久？

北京时间 2026 年 3 月 18 日美股盘前，华住（1179.HK/HTHT.O）发布了 2025 年 4 季度财报，伴随公司轻资产转型战略的推进以及酒旅行业的复苏，四季度公司依然延续了三季度的亮眼表现，业绩超出市场预期，具体来看：$华住集团-S(01179.HK) $华住酒店(HTHT.US)

1、RevPAR 环比持续修复。从最核心的经营指标每间可售房收入（RevPAR）看，四季度华住每间可售房收入同比增长 1.8%，趋势了三季度的正增长，环比稍有提速。量价拆分来看，受益于华住的旧店翻新以及高价品牌（桔子水晶、漫心、城际）占比的提升，平均日房价（ADR）同比增长 4%，是核心驱动。入住率（OCC）同比下滑 1.6%，表现一般。

欧洲市场 RevPAR 同比增长 7.4%，从量价贡献上看，受益于年末欧洲传统商务展会的高峰期以及圣诞假期的拉动，ADR 同比增长 4.3%，OCC 增速环比回落。

2、主动放缓开店进度。4Q25 华住仅净新增 157 家店，开店节奏明显放缓，其中中高端门店为核心增长引擎。一方面是华住主动抬高了加盟项目的经营门槛，另一方面，在单店回本周期延长的情况下，加盟商也变得更加谨慎。

另外，Q4 公司关闭了 226 家门店，创单季度新高，说明华住正在加速进行产品迭代。

3、自营业务超预期增长。华住本季总收入同比增长 8.3%，超出了此前公司 2%~6% 指引的上限，趋势上也呈现小幅环比提速。从预期差的角度来说，由于市场对华住加盟业务的快速增长预期较高，因此自营业务是华住 Q4 营收超预期的关键，海豚君推测主要是由于一线城市商务活动的恢复，ADR 带动 REVPAR 快速增长。

4、轻资产转型带动盈利能力持续提升。由于加盟业务收入占比较去年同期大幅提升（提升了 4.8pct），毛利率大幅提升 9.5pct。费用上，Q4 华住阶段性通过社交媒体种草、广告等形式增加了中高端酒店的品牌曝光，销售费用率有所抬升，但轻资产加盟业务占比的提升驱动管理费用率大幅下滑，最终经调 EBITDA 达到 21.9 亿元（市场预期为 17.8 亿元）。

5、2026 年指引增长 2%-6%。2026 年公司预计增长 2%-6%，其中加盟业务增长 12%-16%，相较于 2025 年阶段性放缓，但开店指引在 2200-2300 家之间，仍然是比较快的开店速度。

海豚君整体观点：

首先，华住作为国内酒旅行业的龙头，自身的财报往往可以反应酒旅行业的边际变化。通过这次财报，可以进一步确认：

1）供需格局在转变：

华住的平均日房价（ADR）作为衡量酒旅行业竞争健康度的重要指标，在三季度首次转正后四季度环比进一步提速，不仅说明以华住为代表的头部品牌溢价能力得到修复，也打消了市场对于 “消费降级” 导致酒店被迫降价来换取入住率的担忧。

另外，如果说过去酒店行业的供给是 “金字塔” 型态（底层基本是廉价招待所和低端快捷酒店），现在则在加速向 “橄榄型” 演进。这一点从华住主动消灭低端落后供给，增加中高端优质供给也可以得到印证。

2）消费者更加关注质价比而非单纯性价比：

一方面，结合前期亚朵和华住的财报，可以看到无论是加盟商还是消费者，大家都更愿意为全季 5.0、桔子水晶、亚朵 4.0 见野这种设计感更好、服务更标准的中端及中高端品牌买单，是 Revpar 的增长核心。而与之相对的是，许多老旧的经济型酒店即便降价，RevPAR 依然下滑，

因此可以得出的结论是：酒旅消费正在发生 “结构性上移”，也就是说，酒店的溢价能力不再依赖于简单的地段，而是依赖于产品、服务、场景的全方位升级，同样一家店，体验升级带来的溢价，远大于降价带来的客流量。

最后，落实到估值上，经过二三连续两个季度的上涨，当前对应华住 2026 年的估值已经提升到 20x，相较于 2026 年 10% 左右利润端的增长已经不算便宜，对于看好华住长期竞争力的投资者来说，海豚君建议等待估值回落至 18x 对应 1124 亿港币以下再考虑入手。

以下为详细解读：

一、RevPAR 环比持续修复

照例在解读财务数据前，我们先从更底层的经营数据层面，观察华住四季度的表现。

1.1 ADR 强劲修复

从最核心的经营指标每间可售房收入（RevPAR）看，四季度华住每间可售房收入同比增长 1.8%，趋势了三季度的正增长，环比稍有提速。

量价拆分来看，一方面，根据携程数据，四季度酒店行业供给增速从上半年的高个位数回落至 5-6%，新增供给压力减轻，另一方面，对于华住自身而言，汉庭 3.5、全季 5.0 等新版本产品通过在下沉市场开店，占比的持续提升有效对冲了宏观溢价能力的不足，目前在许多县级市，华住是当地唯一的全国性连锁品牌，最终 ADR 同比增长 4%，

入住率（OCC）同比下滑 1.6%。根据公司在电话会交流的信息，尽管商务需求复苏依然缓慢，但受十一黄金周后的错峰旅游及年底节日消费拉动，休闲旅游需求保持韧性，因此海豚君推测 OCC 的下滑主要是受到新开店的 “稀释”。

1.2 海外市场量价齐增

4Q25 欧洲市场 RevPAR 同比增长 7.4% 达到 87 欧元/晚，从量价的贡献上看，年末圣诞与新年假期拉动了欧洲境内与跨境游需求，此外，Q4 作为德国等欧洲国家传统的展会与商务密集期，德国差旅需求依然保持韧性，支撑了城际酒店等中高端品牌的入住率，最终 OCC 同比提升 2.1%。ADR 受益于品牌结构和溢价能力的提升，同比增长 4.3%

此外，除了欧洲市场，华住正积极开拓东盟市场，通过汉庭、桔子等品牌在越南、柬埔寨、老挝等国家签约酒店项目，输出自身的数字化能力。